本期投资提示：
行业概况：量化齐升，行业扩容式增长;竞争激烈，未来加速整合。次高端白酒占位300-600元价位段，代表性品牌主要有剑南春、郎酒、水井坊、山西汾酒、洋河梦之蓝、沱牌舍得、酒鬼酒、泸州老窖窖龄酒，从相对价格看，次高端白酒最合适的价位段接近北京三星酒店价格。消费理念改变和消费升级带来白酒消费价位升级，次高端白酒已成为高净值消费者的主流选择。2012 年至今，次高端行业规模呈现出先降后升趋势，受益于高端酒提价后部分消费的转移以及300 元以下的消费升级，次高端行业呈现出扩容式增长的特点，销量贡献大于价格贡献，收入规模变化的弹性大。从行业格局看，次高端白酒行业集中度明显低于高端白酒，仍然处于激烈竞争阶段，未来品牌力和渠道力都做到极致的公司，将会最终胜出。次高端白酒增长的驱动力主要来源于两个方面，向下享受消费升级，向上享受性价比。一方面，中产及以上阶级数量和购买力的大幅提升打开大众消费需求空间，消费升级促进白酒消费的高端化，未来五年次高端将会成为增速最快的板块。另一方面，从相对购买力和相对价格比角度，随着高端提价打开价格天花板与居民可支配收入提升增强购买力，次高端性价比充分凸显，性价比很高。
次高端白酒公司逻辑演绎：成功的核心因素在于优秀的管理团队+强大的品牌力产品力渠道力+产品结构不断上移。我们通过复盘山西汾酒、水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒四家主要次高端白酒公司2008-2017 十年间的经营表现和基本面演绎，总结次高端白酒获得成功的核心因素。在行业景气向上时，次高端是弹性最大的白酒价格带，优秀的企业可以通过两条路径获得快速增长，一是享受消费升级，扩大300-500 元价位段占比;二是通过推出新品卡位500-1000 元价位段，占位高端酒提价后留下的空白市场。然而，在行业景气向上时期，并不是所有的次高端白酒都能成功，成功的核心要素在于：1、拥有优秀的管理团队;2、拥有强大的品牌力和产品力;3、通过产品结构的不断上移，高价位段产品营收占比提升，进而提升毛利率和净利率水平，带来业绩的加速增长;4、采取适合自身的营销模式。从业绩表现与股价估值表现的关系来看，股价高点在业绩增速高点之后，估值高点先于业绩增速高点出现，股价上涨是业绩与估值共同作用的结果。
估值分析：结合业绩弹性与估值来看，当前估值已具备吸引力。我们从历史动态估值、相对(贵州茅台)估值、历史动态PEG 三个维度来看当下次高端白酒的估值水平。沱牌舍得、酒鬼酒当前动态估值水平分别是40x、36x，均低于2009-2011 年均值水平，山西汾酒、动态估值水平32X，低于今年的均值水平。整体而言，次高端白酒的动态估值水平均不在高位，核心看业绩能否持续高增长。从相对(贵州茅台)估值水平来看，当前山西汾酒、水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒相对(贵州茅台)估值水平分别为1.4x、2.2x、3.9x、1.7x，山西汾酒与酒鬼酒当前相对(贵州茅台)估值水平均低于2010-2012 年均值水平。整体而言，以贵州茅台为估值标杆，次高端白酒由于业绩弹性大，均存在一定程度的估值溢价，但(除水井坊以外)目前的相对估值水平并未达到2009-2012 年高点水平。从历史动态PEG 水平来看，山西汾酒、水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒当前的动态PEG 仅0.6x、0.6x、0.3x、0.7x，均低于2009-2011 年均值水平(除山西汾酒当前的动态PEG 略高于2011年均值水平)，汾酒和水井坊的动态PEG 基本上已达到2017 年以来的最低水平，结合业绩弹性与估值来看，当前次高端白酒的估值已具备了吸引力。
核心推荐：泸州老窖、五粮液、贵州茅台、山西汾酒、水井坊、洋河股份、古井贡酒
