在明年整体宏观经济下行压力增大背景下,我们认为经济调整期内应以“抗周期、稳增长”为基准,精选业绩确定性相对较强的板块和公司,建议明年配置顺序为:调味品>白酒>乳制品。具体而言,调味品受经济放缓影响较小,增速更为稳健;白酒首选高低端两极品种,茅台需求强劲、长期看提价逻辑仍成立,顺鑫穿越周期持续增长;乳制品收入温和增长但竞争加剧利润承压。
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调味品受经济影响但波动相对较小,竞争格局向好,盈利持续改善。调味品近年稳健增长,收入增速与经济走势较为一致。在经济下行压力下,明年调味品收入增长可能小幅放缓,其中餐饮渠道增速可能回落,家庭消费有望承接部分餐饮需求。海天、中炬等优质企业受经济影响程度较小,有望在竞争中脱颖而出。长期看,调味品量价均有较大提升空间,消费升级趋势下通过挤压杂牌份额,行业集中度不断提升。受供需关系影响,明年大豆、玻瓶等成本可能走高,根据海天两年的提价周期推演,不排除年底提价可能,提价、结构改善、成本管控、规模效应发挥等因素有望驱动企业盈利不断提升。大众消费驱动白酒需求,分化增长优选高低端两极。回溯白酒行业发展历史和行情指标,现阶段居民收入与白酒指数变动相关度更高,反映出大众消费能力对白酒的影响正在增强。宏观经济增速放缓将导致明年白酒行业增速斜率变得平缓,这是前期高增长后的自然减速,但行业增速不太可能降至负数。受益于大众消费崛起和行业消费升级,长期行业增长趋势不变。在行业降速过程中,明年各品类白酒增速或出现分化:1)高端酒:茅台短期内明确不提价政策,提价时点将后移,公司主要通过生肖酒、年份酒放量和结构改善带动收入端增长,通过提高直营和云商销售比例驱动利润增速。从长期逻辑看,产品需求强劲供给短缺,提价空间仍存;2)低端酒:牛栏山收入增速稳健,受经济周期影响不大。价格侧受益于光瓶酒行业消费升级、直接提价和结构改善有望提升,销量端抢占竞品市场份额持续增长,渠道掌控力强,外埠市场持续扩张。3)区域酒:消费升级空间仍存,看好苏酒板块成长机会。乳制品需求较为稳健,竞争加剧销售费用率维持高位。随着低线城市乳制品需求持续升温、全行业消费升级趋势延续和龙头企业增加促销引导消费,乳制品收入稳健增长。未来我们认为行业量的增长空间主要在于低线城市需求提升,价格增长空间主要在于常温酸奶、低温酸奶、高端白奶快速增长带动的结构优化。目前龙头乳业对于份额的诉求增强,行业竞争愈发激烈,销售费用率维持高位。明年随着国内原奶供需缺口缩小,我们判断国内奶价有望温和上涨,销售费用率同比增幅可能略有缩窄但预计仍将维持高位。
投资建议与投资标的调味品关注体制改革加速、收入增速有望加快、净利率有望提升的中炬高新(600872,买入);龙头优势显著、多品类开花、盈利能力不断增强的海天味业(603288,未评级);白酒关注需求强劲、长期提价逻辑仍存的高端酒龙头贵州茅台(600519,买入);抗经济周期、外埠持续扩张的顺鑫农业(000860,买入);梦系列放量、新江苏市场持续发力的洋河股份(002304,买入)。
风险提示经济增速放缓、需求不及预期的风险,成本大幅上涨风险,食品安全风险。
