公司披露三季报，发货量在去年高基数下同比回落，虽有提价及系列酒增厚报表，保持单季度正增长，但相比市场预期依然略低。近期糖酒会调研，飞天茅台动销依然旺盛。受制基酒量偏紧，来年增长看吨酒价格提升贡献业绩。调整18-19年EPS 26.70、30.47元，调整目标价至670元目标价，对应19年22倍，维持“强烈推荐-A”评级。
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报告正文
18Q3主营收入业绩分别增长3.2%、2.7%，高基数下增速回落，低于市场预期。公司披露三季报，主营收入业绩188.4亿、89.7亿，同比增长3.2%、2.7%，公司在去年Q3高增速基础上，增速明显回落，实现正增长已属不易，但低于市场预期。
毛利率同比提升，剔除财务存款因素，现金流靓丽。Q1毛利率91.8%，同比提升1.1%，推测除提价因素外，与草根调研的年份酒不占经销商额度，进而发货量加大有关。Q3预收账款111.7亿，同比下降36.1%，环比提升12.4%，主要系公司在中秋国庆旺季前，允许经销商提前执行10月份计划，经销商积极打款所致。现金回款230.1亿，同比增长10.9%，净现金流104.9亿，同比下降33.8%，主要系当期存放财务公司存款95.3亿，剔除此因素，经营性净现金流增长26.3%。
发货量同比回落，提价及系列酒增厚报表。Q3茅台酒销售168.65亿，同比增长0.5%，对应发货量约8400吨，去年同期实际发货9200吨(报表发货9700吨)，同比下降800吨，核心原因是去年公司为平抑7月份快涨的一批价，双节集中投放导致发货基数偏高所致。今年虽允许经销商提前执行10月份计划，但近期加强经销商监督管理，影响少部分经销商发货，整体发货量较去年仍有下降。系列酒19.41亿，同比增长32.04%，高基数下增速亦有所放缓。Q3直销渠道12.9亿，占比6.9%，与去年同期8.5%相比有所下降。
行业需求放缓，飞天动销依然旺盛，非标价格有所回落。秋季糖酒会期间，我们参加公司经销商大会，会上经销商普遍反馈支持公司销售政策和价格政策，草根调研目前批价稳定在1720元以上，终端缺货情况依然明显。非标茅台近一个季度有明显回落，年份酒飞天(15年)价格近期回落至4300元，与近期加大发货量有关，狗年生肖酒价格回落至2600元，与前期价格过高有关，预计年底会有小幅回升。
来年量增有限，看吨酒价格提升贡献业绩。目前来看，19年可供成熟基酒量紧缺，预计来年量增有限，我们假设公司来年吨酒价格小幅提升，提升方式除了直接提升出厂价格，另外近期公司加大对经销商市场秩序的监督和管理，未来若有额度调整，预计公司将KA、beplay好玩吗 、直营专卖店等渠道的投放量。
Q3增速放缓低于市场预期，下调目标价至670元，维持“强烈推荐-A”评级。公司披露三季报，发货量在高基数下同比回落，虽有提价及系列酒增厚报表，业绩增速仍低于市场预期。近期糖酒会调研，飞天茅台动销依然旺盛，受制基酒量偏紧，来年看吨酒价格提升贡献业绩，仍是白酒供需确定白酒品种。调整18-19年EPS 26.70、30.47元，调整目标价至670元目标价，对应19年22倍，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：终端需求不及预期、一批价回落风险、舆论风险。
