近来，关于贵州茅台等白酒股估值合理性的争议越来越多，涉及的问题主要集中于性价比不高、估值贵、机构抱团倾向严重等。
仁者见仁智者见智，看多和看空都掺杂了个人的判断和衡量标准，但市场先生才是最终的裁判。
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现状分析
2019年以来，以贵州茅台(600519.SH)、五粮液(000858.SZ)为代表的白酒股掀起了极为凌厉的上涨势头，引起了业内的广泛关注。截至2019年9月6日收盘，贵州茅台股价为1142.29元，今年以来涨幅达到96.51%，市值为1.4352万亿元。
贵州茅台在A股市场被誉为股王，缘于其价格昂贵。截至9月6日，贵州茅台一股1142.49元，远高于第二大高价股长春高新359.6元的水平。然而经历了大幅上涨之后，贵州茅台的市值已经跨进了A股三甲。贵州茅台1.435万亿的体量与中国平安的差距仅是一个涨停板略多一点，与工商银行的差距是三个涨停板。
实际上，五粮液今年以来的涨幅明显更多一些，为140%，由于股价与市值与茅台尚有较大距离，所以所受到的关注度未及茅台。
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业绩与股价对比
今年以来的白酒行情与往年有所不同，主要由一线高端白酒领涨。目前也有一些声音，比如国泰君安研究所所长黄燕铭在看未来白酒行业机会时，依然认为一线白酒最具投资价值。
先来看下贵州茅台最近几年的业绩。2016年贵州茅台的营业收入为401.55亿元，净利润为170.31亿元。而2019年上半年实现营业收入411.73亿元，净利润199.51亿元。依据机构预测，贵州茅台今年全年营业收入约为899.76亿元，实现归属于母公司的净利润432.33亿元。2019年预估的净利润相比2016年增长了1.54倍。
接下来，统计贵州茅台2016年以来的上涨幅度，鉴于2019年还剩下约4个月。为此，我们“退一步”以2016年9月8日-2019年9月7日三年的股价涨幅为参照。期间股价累计上涨了2.85倍。
这也说明，贵州茅台的上涨不仅仅是挣了每年的业绩的钱这么简单;另有其他原因。
当然，股价的上涨不仅跟业绩有关，也跟市场环境和行业表现有关。2016年9月8日wind全A指数相比目前还高出4%左右的水平。这说明，贵州茅台的走势是脱离A股大市而走高的。从行业角度来看，这段时间，中证白酒行业涨幅为1.57倍。意味着，贵州茅台作为行业龙头发生了极为明显的估值溢价。
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行业内部分析
接下来，让我们以点带面，将贵州茅台与五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、口子窖5家白酒企业的财务情况，进行一番比较。
首先来看ROE(摊薄净资产收益率)指标。为什么先看这个指标?股神巴菲特曾说过：“如果在选股中只能用一个指标，那我选择的将是ROE”。很多投资者也表示，重仓白酒股的原因就是由于高ROE水平。
从横向来看，6家龙头酒企中，2012年是ROE的顶峰，当年的平均ROE是2009年以来的最高水平34%，茅五泸的ROE分别达到39%、32%、45%;ROE的最低点则是2014和2015年，平均ROE仅为16%，相比高峰时期打了五折。
2016年6家龙头酒企的ROE均开始缓慢提升，至2018年平均ROE达到了24%，不过距离2012年的高峰依然有一段距离，大约42%的空间。
从纵向来比较，在申万225个三级细分行业中，历年白酒行业的ROE排名都是前十名，可谓是非常的优秀。
再来看估值水平。当我们谈论一类资产便宜和贵的时候，并不是从价格上来确定，而是从估值的角度来看。不能说茅台现在一股1000多，一手10几万就是太贵了。
从横向上来看，近10年白酒经历过三次PE估值扩张过程。第一次是从2013年底至2015年6月的牛市顶部，从10倍左右扩张至24倍左右;熊市调整之后，又从2015年9月开始新一轮估值扩张，从18倍左右扩张至40倍;最近的一次则是从2019年初至今，从20倍扩张至目前的30倍左右。
从上述情况来看，白酒的估值扩张周期往往伴随着大牛市的结束而结束，并且期间都是震荡上扬的过程。从2015年至今的维度来看，目前30倍左右的PE正处于估值中枢的位置。
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国际标准衡量
从纵向来看，随着外资的涌入，对于白酒的价值评估就要具备国际视野，国内资金认为贵的东西，可能在外资看来相对全球其他同类资产来说依然便宜。
美股作为市场化相对充分的市场，个股的估值水平更能反映市场真实的态度。通过对比发现，国际白酒巨头帝亚吉欧，虽然2016年至2017年净利润同比增速是下降的，但是从年中和年末的PE(TTM，下同)来看，并没有因为业绩下滑而引发估值的大幅波动，反而依旧维持在20倍以上。还有沃尔玛，最近三年的净利润增速都是负的，却依然享有15倍以上的PE。当然，理论上业绩大幅下滑，如果市场价格不变的话，估值上涨得很快。
国内的白酒龙头贵州茅台，2018年的净利润同比增速是30%，是帝亚吉欧的6倍。从PE估值来看，2018年6月30日，贵州茅台的PE是31，帝亚吉欧是20，前者比后者高出50%;2019年6月30日，贵州茅台的PE是33，帝亚吉欧是28，前者比后者高出17%。
并且可以看到，截至2019年6月30日，国外的消费龙头股的PE均有大幅度提高，大大缩小了和国内消费股的估值差距。
因此，当前A股白酒股的ROE依然非常有优势，估值水平处于近五年的中枢位置。不过从比较宏观的情况来看，白酒面临的长期风险也有不少，比如增加特别税收，啤酒、葡萄酒替代效应，因健康问题减少饮酒等等。
不过，市场上相对主流的声音是，类似茅台这样的一线白酒股长期依然具备投资价值，但是短期来说涨幅有点高。如果从新买入的角度来看，现在还积极买入茅台的话，似乎是承担着20个点的风险，正在博取10个点收益。
正所谓有人星夜赶考场，有人辞官归故里。对于白酒股，不看好安静离开，看好就执着坚守，互道一声珍重。
