8月20日，水井坊股价一字跌停，成为当天白酒板块唯一的跌停股。不过，虽然一字跌停，但水井坊当日成交额达3.2亿元，约为上周五成交额的4倍。
怎么回事呢?细查公告，问题很可能出在刚刚收官的要约收购上。
8月9日，上证报曾刊发《一大波要约收购来了，“套利空间”看着诱人，但真实账本该这么算》，对要约收购的套利博弈进行了多维度解读。文章指出，要约收购套利成功与否，与公司质地、股权结构、股东意愿、发起人实力、市场波动等多种因素相关，背后的博弈错综复杂。
刚完成要约收购事项的水井坊，自然是一个极佳的观测对象。
水井坊实际控制人帝亚吉欧，本次拟通过部分要约方式增持20.29%的股份，要约收购价格为61.38元/股，截止日为8月10日。此前，帝亚吉欧通过水井坊集团已持有上市公司39.71%的股份。
因最后3个交易日内预受股份不得撤销，博弈往往是最激烈的。资料显示，8月8日至8月10日，分别有占公司总股本5.57%、7.39%和24.46%的股份预受要约，最终，预受要约账户总数为9292户，预受股份总数达2.47亿股。
由于帝亚吉欧的收购目标仅9912.78万股，意味着预受要约股东仅约40%的股份被收购，剩余60%股份被“退回”。
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那么，股东套利成果几何?
我们以水井坊8月10日的收盘价(53.09元/股)为机会成本价来测算，40%的股份以61.38元/股的要约价被收购，该部分股份的投资回报锁定为15.6%。
此时，该股东的整体盈亏情况，需看另60%股份的收益情况。
据公告，水井坊8月10日要约收购到期后停牌，8月14日复牌。容易忽视的一个事实是，复牌那天，预受股东的另60%股份还未“解禁”。
为什么?因为按照要约收购程序，在披露预受结果后，还需几天时间进行股份清算过户。这期间，预受要约股东所持剩余股份尚未解除临时保管，无法在二级市场抛售。
水井坊8月18日公告，于8月17日完成了本次要约的清算过户手续，帝亚吉欧及其关联方已合计持有水井坊60%的股份。
所以，8月20日，才是水井坊预受要约股东所持剩余股票“解禁”可交易的日子。理论上，当日“解禁”的股份总量达1.48亿股之多(2.47亿股乘以60%)。从当天盘面看，显然有相当部分的股东选择了抛售股份……
说重点!寻求要约套利的股东到底盈利了没有?
从二级市场看，8月14日复牌到8月17日，水井坊股价跌幅超过10%，20日跌停板股价为42.45元/股。如股东在跌停板上出逃，以其机会成本(8月10日的收盘价53.09元/股)计，该部分股份的亏损幅度达20%!
总结一下。若以8月10日的收盘价为持股成本，8月20日抛售股票，股东的套利结果是：40%的股份盈利15.6%;60%的股份亏损20%，实际上账户整体亏损了约6%(前提是在跌停板上出掉了)。
以同样的方法测算宁波中百(维权)的要约收购。该公司要约截至日的理论最大套利空间高达30%，但最终的收购比例很低(15%)，整体来看，若在“解禁”首日售股，股东的整体盈利幅度也极小。
所以，弱市之下岂有无风险套利?很多时候，你看到的“迷人”利好，可能只是海市蜃楼般的幻象。
