公司19Q2次高端增速平稳放缓略超20%，符合预期，单季利润放缓至个位数，主要系费用确认时点、消费税缴纳和所得税基数三重因素影响。旺季新品出货量加快带动，三四季度利润增速有望加快，全年利润仍有望达成30%左右增长目标，盈利预期无需调整，更期待新管理层在股权激励方案下，稳扎稳打奠定来年基础。我们维持19-20年EPS预测1.53和1.83元，外资长线资金控盘背景下，估值具备支撑，维持目标价54元，对应20年30倍PE，维持“强烈推荐-A”评级。
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报告摘要
二季度收入业绩分别增长29.3%和7.5%，次高端产品增速预期中平稳放缓。公司上半年实现营业收入16.89亿元，归母净利润3.40亿元，扣非净利润3.40亿元，分别增26.5%、27.0%和15.0%。其中19Q2收入7.60亿元，归母净利润1.21亿元，分别增长29.3%和7.5%，扣非净利润1.22亿元，下滑16.8%(18Q2计提4500万元诉讼损失)，收入受益基酒销售确认贡献，超出预期，单季利润放缓至个位数。剔除基酒销售，中高端产品(次高端价格带)19Q2收入增长21.9%，环比放缓至20%左右预期内增速，其中销量增长贡献16.3%，吨价提升贡献5.6%，新品涨价和增值税降税效应开始显现。分区域看，上半年中区和北区分别增长42%和40%，显著超过东、南和西区20%、25%和12%，预计湘豫核心市场和京津次核心市场表现亮眼。
单季利润波动无碍，费用投放预期中加大，消费税缴纳节奏影响税率。公司19Q2消费税率13.4%，同比提升2pcts，预计主要系缴纳节奏和公司税基调整影响，行业层面暂未有税基上调政策动态，另上半年公司基酒收入全部在Q2确认，从量税有部分影响。19Q2新品出货量较少，毛利率小幅提升0.2pct至81.8%。费率方面，单Q2销售费用率34.7%，同比大幅提升3.3pcts，单季提升幅度较大的原因，系部分Q1未确认费用确认至Q2。上半年来看，销售费用率32.0%，提升0.6pct，符合公司今年增加品牌投放、核心门店促销与品鉴会投入加大等市场政策，验证我们年内一直强调的次高端价格带竞争加剧、费用加大的判断。管理费用率大幅下降2.8pcts至9.5%。19Q2所得税率22.6%，由于18Q2同期税率为负(有递延所得税抵扣)，造成单季基数影响。19Q2销售回款8.99亿元，增速与收入相符，现金流及营运资本整体保持健康。
全年收入目标大概率完成，下半年利润增速有望加快，更待稳扎稳打奠基来年。展望下半年，在19H1收入良好基础下，即便谨慎预期19H2收入增速放缓至15%，依然能实现全年20%增长，因此我们认为19年达成20%左右收入增长目标难度不大。随着三季度新品放量助推毛利率提升幅度，费用率确认节奏和税率基数等因素消除，预计三四季度利润增速边际加快，全年利润仍有望达成30%左右增长目标，盈利预测无需下调。根据前期草根调研，公司在淡季梳理成效显现，新品未放量，库存水平和价格体系合理，中秋旺季将是公司今年三大单品的检验期。我们更期待公司新管理层在股权激励方案下(考核目标为收入平均增速目标不低于对标企业平均水平的110%)，延续正确战略方向推进，迭代强化核心终端模式，聚焦“5+5+5”核心市场潜力，稳扎稳打奠定来年基础，在今年突破30亿收入体量后，驱动持续高质量成长。
投资建议：维持全年预期，估值具备支撑，维持“强烈推荐-A”评级。公司二季度利润放缓与费用确认时点和税收短期因素有关，全年预期无需回调，在大股东连续加码背景下，外资长线资金持股比例已达70%以上，估值具备支撑。我们略上调收入19年收入预期至34.4亿元(YOY 22%)，维持19-20年EPS预测1.53和1.83元(YOY29%和19%)，维持目标价54元，对应20年30倍PE，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：需求回落、新品放量不及预期、次高端竞争加剧
