当前酒企基本完成全年任务45%-50%，Q3中秋节将重点发力，全年目标实现概率大。低基数背景下21年增速预计环比提升，当前对应21年估值仍不算贵，首推高端茅五泸，加大关注老窖修复机会，关注增长确定性强的区域龙头，首推汾酒、古井、今世缘，推荐顺鑫。啤酒板块享受餐饮复苏及成本下降双重红利，推荐啤酒龙头华润，推荐青啤、重啤。推荐前低后高逐季改善的食品板块(伊利、绝味、榨菜)、餐饮占比较高的调味品板块(海天、中炬)、管理改善、发展动力增强的个股(恒顺、洽洽)，刚需肉制品及烘焙(双汇、桃李、安琪)。
茅台：各地批价2470，环周小幅上涨25元左右，散瓶批价2190，环周上行30元左右。端午后经销商库存低，经销商惜售，认为茅台批价还有上升空间。
五粮液：批价930元，环比提升10元，各战区协同经销商，继续通过车友会等圈层加大团购推广，直销客户的五粮液比重提升，经销商毛利空间持续改善。端午节动销恢复至80-90%，已经开始打7月款。经销商反馈企业不断升级量价调控措施，包括减量、收缩费用等，反馈厂商挺价决心较强。
国窖：西南、华中、华东等地批价840元左右，环比上升20-30元，库存在1个月左右，动销恢复80%左右。本周国窖西南地区暂定了打款(此前已经开始打7、8月的款)，随后提升终端指导价至1399(+300)，增强经销商对库存的价格信心，稳定批价，为进一步挺价及中秋放量做准备。
汾酒：青20批价330以上，青30批价600以上，价格环比上涨，尤其青30上涨明显，主要系厂家提价后暂停发货，经销商处于缺货状态，库存较少所致。当前省内经销商打款60%，省外不同地区打款40-50%不等，预计整体上半年打款45-50%。
洋河：目前南京地区海之蓝批价115，天之蓝255-260，梦3是360，梦6+批价560左右。厂家当前重点仍是去库存挺价格，严控开票和发货节奏，目前经销商整体库存1-2个月，上半年打款进度40%左右，去年同期45-50%。
今世缘：对开批价240-260，四开批价390-400，环比小幅提升，主要系酒厂近期发出提价函，淡季挺价所致，但未上调出厂价。打款发货上，南京打款进度45-50%，淮安打款近60%，回款较为顺利。
二、白酒专题：白酒企业疫情后目标进度如何，需要调整吗?
2020年疫情下，酒企目标有所下调，实现概率更高。20Q1受到新冠疫情影响，酒企全年目标制定相较往年有所推迟，同时目标相较往年也有所下调。高端白酒目标回落幅度5-10%(茅台从19年目标14%到20年10%，五粮液从19年目标25%到20年10%+，老窖从19年15-20%到20年0-5%)，次高端除汾酒外，目标普遍回落10%-20%(洋河从19年目标12%到20年目标持平，水井坊从19年目标20%+到20年持平，今世缘、古井从19年目标20-30%回落到20年10%+)，疫情下酒企均理性应对，调低目标，减轻渠道压力，目标达成的确定性也更高。
从Q2跟踪情况看全年销售实现进度，能否确保完成全年目标?Q2以去库存为主，当前酒企基本已完成全年任务45-50%。受疫情影响，酒企二季度主要以消化库存为主，4月以来随着消费逐步恢复，白酒动销边际改善，库存环比一季度有明显降低，6月初开始陆续有端午节回款，当前重点白酒企业基本已完成全年任务的45-50%。从进度看，高端白酒与去年进度一致，次高端略低于去年同期。高端表现最好，茅五已完成50%+，与去年同期进度一致，次高端普遍完成40-50%，略低于去年同期。Q3中秋节将重点发力，全年前低后高，目标实现概率大。展望下半年，在疫情控制妥当的情况下，消费预计将进一步回暖，叠加中秋旺季有部分补偿性需求(如婚宴补办等)，各酒企也都积极布局，将在中秋旺季加大投入、促进终端消费等，三季度酒企预计将迎来较快增长，全年前低后高，目标实现概率大。
高端白酒是否完成目标概率最高?(1)高端白酒：量价齐升，全年目标有望顺利完成。茅台批价从3月下旬以来持续上行，当前达2400元以上，需求具备支撑，引领高端白酒景气度。茅台当前顺利实现“时间过半、任务过半”，下半年将继续提升直营比重，全年目标预计顺利完成。五粮液今年受益普五提价，同时公司加快推进企业团购、开拓新零售渠道等工作，系列组合拳出台落地，中秋节前批价有望继续提升，释放更大品牌红利，全年双位数增长目标有望良好达成。老窖疫情下积极扶助渠道，稳扎稳打消化库存，调整成效明显，受益于茅五价格上行，看好下半年消费恢复后公司增速回升，全年有望实现个位数增长。(2)次高端：受疫情影响较大，个别企业将通过招商、低端产品放量等来实现目标。次高端受制于消费场景损失，受疫情影响较大，上半年任务完成进度略低于去年同期，下半年企业将采取不同措施来弥补上半年的损失，比如汾酒将通过低端玻汾弥补部分青花的损失、酒鬼酒通过内参招商来实现增长等，酒企均提前积极布局中秋旺季，三季度有望实现较快增长，以完成全年目标。(3)区域白酒：分化严重，龙头通过抢占份额努力实现全年目标。疫情下区域白酒分化愈加明显，小酒企受损严重，龙头酒企市占率加速提升，古井等区域龙头省内优势进一步强化，将通过加速抢占份额及高端产品补量等方式实现增长，全年目标实现概率大。明年增长预期如何?对应估值水平如何?展望明年：消费全面恢复叠加20年低基数，21年预计酒企实现15-20%增长概率较高。展望明年，疫情预计能够全面控制住，消费有望实现全面恢复，叠加20年疫情影响下的低基数，我们认为，21年酒企收入有望实现15-20%的增长。重点公司21年经营展望及对应估值：
贵州茅台：预计21年收入增长15%，利润增长20%。来年提价预期+直营放量，我们认为，量价齐升背景下双位数增长有望顺利实现。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值35.5x。
五粮液：预计21年收入增长15%，利润增长20%。公司当前经营正循环加速，看好公司改革红利释放及批价回升趋势，普五保持量价稳升、系列酒进一步聚焦、结构持续优化的背景下，来年实现双位数增长概率较高。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值30x。
泸州老窖：预计21年收入增长15%，利润增长20%。公司20年放低硬性增长目标，稳扎稳打消化库存，措施得力，来年在茅五高景气的带动及20年低基数的背景下，有望顺利实现双位数增长。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值26x。
洋河股份：预计21年收入增长8%，利润增长10%。公司去年开始深度调整，改变过去过度深度分销的弊端，调整厂商关系，保证价值链每个环节都形成推力，并在梦之蓝产品上率先突破。我们认为，公司调整方向正确且决心坚定，当前库存已消化至合理水平，价格逐步理顺，20H1报表端仍有压力，下半年将环比改善，有望逐步调整到位，来年实现稳增概率较高。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值22x。
山西汾酒：预计21年收入增长15%，利润增长20%。点聚焦高端青花，今年受疫情影响青花目标略做调整，明年青花有望实现较高增速，同时公司全国化持续推进，疫情结束后省外有望恢复高增，看好公司泛全国化持续取得突破，明年双位数增长实现概率较高。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值44.3x。
今世缘：预计21年收入增长21%，利润增长19%。公司当前处于渠道势能释放期，增长惯性仍在，公司省内区域发展极不平衡，苏中、苏南可拓展空间较大，公司已提前做了布局，来年有望实现较快增长，20年目标调低的背景下，预计21年实现20%以上增长概率较高。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值26.7x。
古井贡酒：预计21年收入增长20%，利润增长30%。疫情后古井省内优势进一步强化，市占率加速提升，省内持续受益“集中+升级”，同时省外也在加快布局，通过导入高端产品，品牌宣传持续投入，未来省外有望不断发力，预计21年实现20%以上增长概率较高。按照我们的盈利预测，当前对应21年估值26.4x。
三、调研反馈：老窖股东会反馈积极，水井坊Q2动销逐月改善
泸州老窖股东大会反馈：近期招商食品组参加泸州老窖股东大会。公司调研反馈，Q2终端动销逐步恢复，高端价格带恢复力更强。疫情虽然影响短期销售，但是公司仍然稳步推进市场扩张，开展华中会战等加快市场空间兑现。国窖1573系列，预计仍将享受高端扩容、景气稳定、货币流动较高等因素带来的批价上行红利，中期批价有望站上1200元左右价格带。特曲公司仍在进行价格调整和品牌重塑，希望最终市场价格与其产品力价值相匹配。我们认为当前位置老窖的预期较低、配置性价比突出。我们维持20-21年EPS预测3.52和4.23元，略上调目标价至110元，重申“强烈推荐-A”评级。
水井坊调研反馈：近期调研反馈，公司动销二季度以来逐月改善，库存环比一季度降低明显，上半年重点在于支持配合经销商实现销售，原则上要支持经销商发展，任务上不强制，预计Q2报表端仍有一定压力。公司计划本财年(截至6月30日)完成持平目标，下一个财年(20年7月1日至21年6月30日)实现15%-20%的增长。疫情影响下，次高端消费场景受压制较大，不过水井坊在核心市场已具备较强品牌影响力，且公司本轮调整和响应速度较快、执行到位，有望核心市场精耕，在疫情后推动核心单品持续放量稳增，下半年有望实现双位数增长。维持20-22年EPS预测1.75、2.06和2.40元，维持“强烈推荐-A”评级。
四、研究框架回顾：新桃与旧符：食品饮料研究范畴与研究方法的新变化
食品饮料研究领域，在过去白酒、乳业、啤酒、肉制品、黄酒等行业的基础上，最近几年陆续涌现出调味品、连锁业态、餐饮供应链、休闲食品等新兴业态。可研究的子行业和上市公司标的不断扩容，研究方法也在不断迭代创新。(1)白酒板块：资本市场从报表分析和厂商跟踪，逐步进化为更为前瞻的草根指标，并在过去二十年研究基础上，逐渐形成周期视角与阿尔法视角。我们认为，随着行业周期性渐弱，一批价高频跟踪不再是最佳指标。另外行业的周期波动率下降，以及罕见的商业模式，推动的板块估值提升，投资者应予以重视。(2)乳业、肉类、啤酒：经历过人均消费量提升和快速渗透后，行业逐步步入低速增长期，对行业格局的演变和盈利能力提升，是行业投资的关键。其中肉类最早，啤酒其次，乳业最晚。(3)调味品：本质上并非快消品，产品是具备发酵口味差异、高度消费黏性的慢销品，且行业仍处于发展早中期，行业未来必将成为媲美白酒的投资赛道。分类来看，基础调味品看龙头份额提升与产品升级，复合调味品看品类爆发与个股成长。(4)连锁业态：历史经验显示，人均GDP突破1万美金后，消费者对品牌消费更加青睐，品牌连锁满足了消费者的潜在需求，对传统夫妻老婆店的改造，将带来餐饮、零食、饮品等业态的存量改造巨大空间。研究过程中，单店模型是企业扩张的核心。本次食品饮料研究框架汇报，将各子行业的最新研究思考一并融入，推荐登陆招商研究投研宝app或进门财经app收听。
五、投资策略：需求持续改善，继续看好预期修复与估值提升
投资建议：基本面逐季好转，当前对应21年估值仍不算贵，继续看好板块估值提升，首推高端白酒，关注低估值品种修复机会。Q2以来白酒动销持续恢复，同时在20年低基数背景下，21年酒企增速预计将环比提升明显。当前白酒重点公司对应21年估值仍不算贵，茅台对应21年为35x，五粮液30x，老窖、今世缘、古井贡等26x左右，洋河、口子窖分别仅为22x、18.5x。在需求改善、茅台加大KA、流动性充裕背景下，预计高端白酒价格仍将上行，继续看好白酒板块估值提升。标的推荐上，我们继续看好高端白酒估值中枢上移，首推高端茅五泸，加大对老窖修复机会的关注，另外重点关注增长确定性强的区域龙头，首推汾酒、古井、今世缘，推荐预期较低的顺鑫。啤酒板块：享受餐饮复苏及成本下降双重红利。与白酒类似，啤酒受益餐饮的持续复苏，且库存更难跨期，让啤酒企业报表的环比改善将更加明显。另外包材、物流成本的下降，有望放大啤酒企业的盈利改善水平。近期草根调研反馈，华润大本营四川市场大众餐饮恢复良好，与疫情前几无差别。继续推荐啤酒龙头华润，推荐青啤、重啤。食品板块：乳业改善明显，关注内部改善及刚需属性。乳业龙头伊利蒙牛在3月份以来去库存效果明显，草根调研产品新鲜度回到2个月以内。连锁业态龙头绝味Q1让利渠道，增加开店补贴，调味品企业中炬高新加大渠道下沉，均有望迎来逐季改善。标的推荐上，推荐前低后高逐季改善的食品板块(伊利、绝味、榨菜)、餐饮占比较高的调味品板块(海天、中炬)、管理改善、发展动力增强的个股(恒顺、洽洽)，刚需肉制品及烘焙(双汇、桃李、安琪)。
风险提示：消费恢复缓慢、行业竞争加剧、疫情控制进度不及预期
