投资要点：
近日公司披露年报：公司实现收入261.06亿元，同比下降5.53%。受公司补交2007年以前年度所得税款差异的影响，归属于上市公司股东的净利润为10.43亿元，下降39.09%，创近八年最低水平，较近年高点2014年下降47.74%;扣非后净利润8.19亿元，下降22.16%，较2014年下降50.89%;EPS0.77元，现金分红0.35元/股。
吨酒价稳步上行，基地市场企稳回升。公司实现啤酒收入258.18亿元，同比下降5.11%。毛利率41.60%，增加3.80pct(主要受益于收购三得利相关两公司50%股权)。啤酒销量792万吨，减少6.60%;吨酒价3259.88元/吨，上涨1.60%。青岛主品牌销量381万吨，下降8.6%;吨酒价4158.46元/吨，上涨1.02%。其中鸿运当头等高附加值产品销量163万吨，下降6.32%。其他品牌销量411万吨，下降4.70%，吨酒价2426.89元/吨，上涨6.98%。公司在山东地区销售收入136.07亿元，增长0.05%;在华北地区42.03亿元，增长1.01%。在华南、华东和东南地区，营收继续下降且继续亏损，三大区域亏损额5.26亿元。而山东和华北地区净利率水平继续保持稳定，暂不考虑分部间交易影响，净利率水平分别达到7.92%和13.09%。
报表未现改观，所得税等原因致净利润大幅下滑。公司实现三项费用率27.24%，同比增加1.84pct。由于部分区域促销费用、品牌费用增加，销售费用率23.10%，增加1.73%，其中促销费用17.50亿元，增长6.34%;管理费用率5.13%，增加0.02pct;财务费用率-0.99%，增加0.09pct，主要原因是本年度利息收入同比减少所致。营业税金及附加/营收达到8.55%，同比增加1.20pct，主要由于财政部规定部分税费从管理费用项中调入该科目下所致。因补缴所得税优惠税率执行差异3.39亿元和15年公司产生的处置子公司的投资收益4.45亿，故今年归属于母公司股东净利润同比大幅减少。
行业竞争格局改变是近期重要看点。朝日啤酒当年获得公司19.99%H 股股权时，同时被授权可分别提名一位非执行董事和一位监事进入公司董事会及监事会。一旦华润啤酒拿到青岛啤酒的股权，将彻底改变中国啤酒行业的版图。
华润雪花一旦成为青岛啤酒的第二大股东(假设华润啤酒同样获得朝日啤酒曾获得的任命权)，囊括了雪花勇闯天涯、青岛品牌、奥古特等品牌的新巨头在中国的市占率将接近40%，将大幅拉开与百威英博和燕京啤酒的差距。
盈利预测与投资建议。我们认为从2016年开始啤酒行业竞争战略已从低价抢份额转向升级提盈利，由于产品升级、直接提价、关厂减亏、竞争趋缓，华润啤酒、百威中国、嘉士伯中国(包括重啤)、珠江啤酒盈利能力显著提升。
公司作为龙头之一明显落后，未来如果合理调整内部机制与外部战略，盈利弹性、空间均值得重点关注。我们预计公司2017-2019年EPS1.12/1.48/1.79元，可比公司2018年PE 平均估值32倍，给予公司2018年26倍PE，目标价38.48元，维持“买入”评级。
主要不确定因素。行业竞争持续激烈，啤酒消费继续下滑。
