1.事件
山西汾酒发布2014年年度业绩预减公告。
2.我们的分析与判断
(一)公司业绩降幅收窄
公司2014年实现归属上市公司股东净利润较前三季度降幅收窄。公司预计2014年实现归属上市公司股东的净利润与上年同期相比将减少55%-65%，经测算为3.36-4.32亿元。即预计2014年第四季度单季实现归属母公司净利润为-6300~3300万元，同比上年四季度(-2.26亿元)，有望实现大幅扭亏。我们认为，因受白酒行业深度调整的影响，公司中高端产品2014年销量平均降幅约为50%，导致公司产品毛利率和净利润均现大幅下降。但随着公司2014年对渠道库存清理的不断推进，目前经销商库存已恢复到2个月左右的合理水平，使得至四季度末，公司业绩下滑幅度较前期明显收窄。
行业调整期力保省内及周边重点消费区域，15年强势打造全新产品结构。公司2014年重点发展方向有二:一是重点打造及巩固环山西市场(山西、北京、天津、河南等);二是尽快调整优化产品结构，充分发挥汾酒的品牌优势。然而，虽然玻汾在2014年前三季度已实现1.4万吨的销量，同比增长约40%，却仍难以从根本上逆转公司的业绩颓势。公司2015年将打造以“1+1+N”(1-青花瓷15年;1-甲等老白汾;N-其他系列)为架构的全国化产品模式。其中，青花瓷15年的价格将不会超过300元/瓶，而省内市场则选择青花瓷25年产品作为替代。我们看好在产品结构调整后的新销售模式下，公司未来业绩改善的弹性空间。
(二)强烈推荐白酒板块全线投资机会
近两年来，我们继去年12月5日正式开始，从“跨年度基本面”角度，力推全线白酒!我们认为，即使在经历一轮反弹后，现在板块估值水平仍处于底部区域。同时，牛市将有望逆转销售景气度下降通道，白酒基本面(下半年有望超市场预期)和市场面两大因素力促全年板块性投资机会。此外，虽然汾酒的国企改革目前尚未有实质性进展，但2015年作为国企改革元年，主题性投资机会仍需要投资者密切关注。
3.投资建议
给予公司2014/15年EPS为0.46/0.51元，对应PE为47/42倍，看好估值修复弹性空间;长期仍需观察公司体制能否改善，并通过其良好品牌基因获得“弯道超车”的机会，上调至“推荐”评级。
